Thị trường secondary crypto đang chứng kiến mức chiết khấu cao kỷ lục, nhưng con số 90% phản ánh các trường hợp cực đoan chứ không phải xu hướng chung của toàn thị trường crypto.

Tuần này, nhà đầu tư crypto kỳ cựu Santiago Roel Santos — nhà sáng lập kiêm CEO của công ty đầu tư cổ phần tư nhân crypto Inversion — gây chú ý khi đăng lên X rằng mức chiết khấu trung bình trên “phần lớn giao dịch secondary crypto” hiện đã đạt khoảng 90%, so với mức 60-70% thông thường với các token bị khóa có lịch vesting tiêu chuẩn. Ông gọi đây là tình trạng “chưa bao giờ tệ đến thế.”

Tuy nhiên, nhiều chuyên gia trong ngành có cái nhìn khác biệt khi được The Block hỏi thêm.

Omar Shakeeb, đồng sáng lập SecondLane — sàn giao dịch thứ cấp crypto — cho rằng mức chiết khấu 90% không phải là tiêu chuẩn thị trường. Theo ông, khoảng 60% cung trên thị trường secondary được chào với chiết khấu, mức trung bình dao động từ 40% đến 46%. Chỉ 10% cơ hội ở đáy thị trường mới chịu mức giảm 60% trở lên, còn 90% là các trường hợp cá biệt đang trong tình trạng distressed.

Dữ liệu từ các nền tảng khác như OFFX và Acquire.Fi cũng cho thấy mức chiết khấu phụ thuộc mạnh vào cấu trúc vesting. Jonas Thiele, CEO của OFFX, cho biết các token có thời hạn vesting ngắn dưới 12 tháng chịu chiết khấu trung bình khoảng 40%, trong khi các token với vesting từ 36 tháng trở lên đã tăng từ mức 50% trước năm 2025 lên trên 60% — và một phần không nhỏ vượt ngưỡng 70-80%. Jan Strandberg, CEO Acquire.Fi, bổ sung rằng các tài sản có vesting từ 1,5 đến 2 năm trở lên đang thấy mức chiết khấu 70% trở lên, và càng dài càng sâu.

Tại sao chiết khấu ngày càng mở rộng?

Các chuyên gia chỉ ra nhiều nguyên nhân. Thứ nhất là lượng cung khổng lồ: Jake Ostrovskis, trưởng bộ phận OTC tại Wintermute, ước tính khoảng 500 triệu đến 1 tỷ USD token được mở khóa mỗi tuần trong khi cầu yếu, kéo rộng khoảng cách giữa bên mua và bên bán.

Thứ hai là thanh khoản thu hẹp. Brandon Potts từ Framework Ventures nhận xét rằng dòng vốn crypto đang rút lui, các khoản tiền biên đổ vào AI, còn các tổ chức đầu tư chỉ tập trung vào sản phẩm được quản lý và tài sản có giá trị kinh tế rõ ràng — khiến phần lớn thị trường token không có người mua tự nhiên.

Thứ ba là vấn đề tích lũy giá trị. Thiele chỉ ra rằng mô hình token giai đoạn 2021-2023 thường có float thấp, định giá FDV cao và tokenomics ưu ái insiders mà không gắn giá trị với doanh thu thực của giao thức. Khi các lịch vesting mở khóa, áp lực bán từ insiders muốn thoát ở bất kỳ giá nào đang kéo chiết khấu xuống sâu hơn.

Thứ tư, dòng tiền đang dịch chuyển từ locked token sang equity và tài sản thanh khoản cao. Jeff Dorman, CIO tại Arca, nhận xét thẳng thắn: “Hiện nay các VC chủ yếu mua equity, còn các quỹ thanh khoản không có hứng thú với đống rác bị khóa và chiết khấu sâu.”

Trái ngược với token, secondary equity chất lượng cao đang thấy chiết khấu thấp hơn nhiều, thậm chí có trường hợp giao dịch ở mức cao hơn vòng cuối, khi nhà đầu tư tập trung vào các con đường thoát vốn rõ ràng hơn như M&A và IPO.

Triển vọng phía trước

Để chiết khấu thu hẹp, nhiều chuyên gia cho rằng cần thay đổi căn bản cả về cấu trúc và tâm lý thị trường. Dorman từ Arca kêu gọi các nhà phát hành token cải thiện cấu trúc, các sàn định giá tốt hơn khi launch, và các VC ngừng thiết lập lịch unlock chỉ dựa trên thời gian.

Strandberg từ Acquire.Fi cho rằng mô hình vesting 3-4 năm tiêu chuẩn không còn phù hợp trong kỷ nguyên AI nơi vòng đời xây dựng công ty ngắn hơn nhiều. Ông thận trọng lạc quan về nửa cuối năm 2026 khi điều kiện vĩ mô có thể cải thiện.

Hyperliquid được nhiều nguồn nhắc đến như hình mẫu thị trường đang khen thưởng: sản phẩm có thị trường rõ ràng, doanh thu mạnh và mô hình kinh doanh bền vững. Token HYPE được đánh giá dựa trên cơ bản kinh doanh thực — phí giao dịch được dùng để mua lại token theo chương trình — thay vì đầu cơ thuần túy.